“優(yōu)質(zhì)內(nèi)容+智能平臺(tái)” “中國儒意”未來可期
近日,迪斯尼和Netflix紛紛發(fā)布2021Q4季報(bào),引起了大家對(duì)流媒體行業(yè)的關(guān)注。是否有回報(bào)?回報(bào)率是否足夠?這些問題都將成為對(duì)流媒體市場的考量標(biāo)準(zhǔn)。
從行業(yè)龍頭的成長性和估值,通過尋找擁有可對(duì)標(biāo)技術(shù)和市場的企業(yè),可在一定程度上判斷該對(duì)標(biāo)企業(yè)的估值和未來成長性。目前,港股上有這么一家企業(yè),營收來源和主力產(chǎn)品,與Netflix和Disney+類似,這就是我們今天要談的中國儒意。
那么從Netflix來看中國儒意,其市場價(jià)值是否有待被發(fā)現(xiàn)的空間?
1.中國儒意的業(yè)務(wù)模式&發(fā)展邏輯
說起中國儒意,便是此前投資者熟知的恒騰網(wǎng)絡(luò)股票更名而來。更名為“中國儒意”這個(gè)新的公司名稱,突顯了該公司聚焦流媒體平臺(tái)屬性。
中國儒意的看點(diǎn)在儒意影業(yè)+南瓜電影的“優(yōu)質(zhì)內(nèi)容+智能平臺(tái)”雙引擎發(fā)力的運(yùn)營模式。近年來,儒意影業(yè)推出了《瑯琊榜》《羋月傳》《北平無戰(zhàn)事》等一系列“爆款”作品。主導(dǎo)制作的電影更是“叫好又叫座”,其中去年上映的《送你一朵小紅花》累計(jì)票房超14億,成為2021年元旦檔票房冠軍;《你好,李煥英》累計(jì)票房突破54億,位居中國影史票房第三名。,但投資邏輯并非在押中爆款的短期炒作機(jī)會(huì),而在發(fā)力南瓜電影這一垂直純訂閱制流媒體平臺(tái)的長線邏輯。
南瓜電影為國內(nèi)目前最可對(duì)標(biāo)奈飛的流媒體平臺(tái),以嚴(yán)選版權(quán)+自制內(nèi)容+無廣告純訂閱作為商業(yè)模式,其發(fā)展邏輯是以“優(yōu)質(zhì)內(nèi)容制作方+大數(shù)據(jù)分析及智能推送”,打通從影片開發(fā)制作到流媒體播放的一體化模式,大幅提高用戶粘性。
2.中國儒意的收入彈性與成長空間探討
從收入端看,南瓜電影的用戶增長和ARPPU值的提升為收入增長的核心驅(qū)動(dòng)。南瓜電影與目前頭部長視頻平臺(tái)不同,會(huì)員費(fèi)為南瓜平臺(tái)目前唯一的收入端口,通過用戶付費(fèi)支撐精品內(nèi)容生產(chǎn)的良性循環(huán)。在平臺(tái)積累了一定的用戶基礎(chǔ)后,南瓜電影可以憑借高質(zhì)量的原創(chuàng)內(nèi)容提高ARPPU。
1)付費(fèi)用戶成長空間預(yù)測
筆者以家庭數(shù)為基數(shù),對(duì)標(biāo)Netflix,測算得到中國在線視頻行業(yè)付費(fèi)會(huì)員規(guī)模的天花板為3億人。
視頻平臺(tái)付費(fèi)會(huì)員多為家庭共享使用,因此采用家庭數(shù)作為付費(fèi)滲透率的基數(shù)較為合理。截止至2020年底,美國家庭數(shù)約1.3億,Netflix美國付費(fèi)用戶數(shù)目標(biāo)為6-9千萬人,滲透率對(duì)應(yīng)為69.8%;中國家庭數(shù)約4.5億戶,則中國整個(gè)視頻行業(yè)付費(fèi)用戶規(guī)模天花板在3億人左右。
騰訊作為中國儒意的大股東,2022開年即宣布和儒意在游戲領(lǐng)域展開全面合作,年前更是溢價(jià)近10%增持儒意股份,相信未來雙方協(xié)同效應(yīng)有望進(jìn)一步提升,特別是南瓜電影作為騰訊布局的唯一垂直長視頻平臺(tái),未來騰訊也會(huì)傾斜更多的資源給南瓜電影。
頭部的長視頻平臺(tái)付費(fèi)會(huì)員數(shù)量及付費(fèi)率,資料來源:各公司財(cái)報(bào),極光大數(shù)據(jù),中信證券研報(bào)
此外,截至2021年上半年南瓜整體付費(fèi)會(huì)員滲透率達(dá)到16.94%,距離騰訊視頻27.46%的付費(fèi)用戶滲透率仍有一定提升空間。
因此,若我們僅考慮國內(nèi)市場,假設(shè)南瓜電影占據(jù)會(huì)員數(shù)量市場份額比重分別是25%-40%,則未來的付費(fèi)用戶有可能達(dá)0.75億-1.2億。
2)提價(jià)對(duì)會(huì)員業(yè)務(wù)ARRPU值的提升分析
從國內(nèi)市場看,觀眾對(duì)獨(dú)家優(yōu)質(zhì)原創(chuàng)內(nèi)容付費(fèi)意愿強(qiáng)烈,會(huì)員服務(wù)提價(jià)空間大。近年來隨著線上高質(zhì)量影視的逐漸普及,線上付費(fèi)觀影模式接受度有所提高。中國電影家協(xié)會(huì)聯(lián)合貓眼研究院的調(diào)查結(jié)果則顯示國內(nèi)70%以上受訪者有過線上付費(fèi)觀影經(jīng)歷。
資料來源:愛奇藝App,騰訊視頻App,優(yōu)酷App,芒果TVApp,嗶哩嗶哩App,中信證券研報(bào)
在具體價(jià)格方面,近90%受訪者接受的線上觀影付費(fèi)額度在10元/部以下。目前若不考慮折扣,南瓜電影提供了26元3個(gè)月,50元6個(gè)月和97元12個(gè)月三種會(huì)員套餐,低于騰訊視頻等國內(nèi)其他平臺(tái)。
愛奇藝與騰訊視頻已分別于2020年11月和2021年4月宣布對(duì)會(huì)員價(jià)格進(jìn)行調(diào)整,邁出了國內(nèi)長視頻平臺(tái)提價(jià)的第一步,經(jīng)多年發(fā)展后長視頻平臺(tái)終于步入提價(jià)階段。行業(yè)整體提價(jià)說明用戶付費(fèi)生態(tài)已經(jīng)形成,用戶付費(fèi)接受度提高。目前南瓜ARPU值處于較低水平,提升空間很大,行業(yè)的提價(jià)也進(jìn)一步拉高了南瓜會(huì)員價(jià)格的上限。
參考海外流媒體平臺(tái)奈飛,該公司自2014年開始進(jìn)行會(huì)員費(fèi)提價(jià),以此帶來ARPPU值的持續(xù)增長。奈飛國內(nèi)會(huì)員ARPPU值由2014年的8.14美元/月增長至2019年的12.89美元/月,變動(dòng)幅度達(dá)到58.3%,ARPPU值的提升是奈飛收入增長的重要驅(qū)動(dòng)。
奈飛付費(fèi)會(huì)員數(shù)(百萬人)及對(duì)應(yīng)ARPPU值變化情況,資料來源:WIND,奈飛年報(bào)
豐富的優(yōu)質(zhì)原創(chuàng)內(nèi)容是提價(jià)的基礎(chǔ),擁有優(yōu)質(zhì)影視制作能力的南瓜電影未來有望形成內(nèi)容護(hù)城河,通過提價(jià)拉高毛利。2021年4月19日,恒騰網(wǎng)絡(luò)在港交所發(fā)布公告稱,南瓜電影將與騰訊視頻深度合作,屆時(shí)南瓜電影將獲得騰訊獨(dú)家版權(quán)的海量影視作品授權(quán),供會(huì)員觀賞。此外,恒騰網(wǎng)絡(luò)旗下儒意影業(yè)的頂尖影視制作能力,也將成為推動(dòng)南瓜電影用戶高速增長的重要引擎。
在當(dāng)前1000萬+付費(fèi)用戶的基礎(chǔ)上,每月ARPPU值每提高1元,將為公司帶來1億+水平的收入和現(xiàn)金流。
3)付費(fèi)會(huì)員收入空間敏感性測算
假設(shè)南瓜電影占據(jù)會(huì)員數(shù)量市場份額比重分別是25%-40%,平均ARPPU值提升至8-16元/月,則中長期來看訂閱收入有望達(dá)到307.2億元,距離當(dāng)前水平仍有較大提升空間。
3.中國儒意估值探討
目前,市場對(duì)流媒體平臺(tái)的估值邏輯,一般以單用戶估值法或P/S等進(jìn)行估值。考慮到中國儒意的流媒體目前主要依賴產(chǎn)品用戶量級(jí),因此用戶數(shù)的增長一定程度能反應(yīng)其公司價(jià)值和營收水平,可以采用單用戶估值法對(duì)其進(jìn)行估值。
不過由于Netflix和中國儒意均沒有披露MAU數(shù)據(jù),并不能采用嚴(yán)格意義上的單用戶估值法。若參考美股的Netflix,以付費(fèi)用戶數(shù)計(jì)算單用戶市值,對(duì)比Netflix則中國儒意單用戶市值并不高。
中國儒意和Netflix平臺(tái)單用戶市值情況(2022年2月14日)
綜上,中國儒意作為流媒體平臺(tái)公司,單用戶市值較Netflix出現(xiàn)一定的折價(jià)。不過其目前正處于擴(kuò)大用戶數(shù)和通過會(huì)員費(fèi)提價(jià)進(jìn)入到提ARPPU值階段,內(nèi)容成本占比亦出現(xiàn)邊際改善趨勢。
隨著其用戶量增長和ARPPU值提升,估值改善空間亦是明顯。若是假設(shè)2023年底付費(fèi)會(huì)員提升至6000萬,2025年提升至1.05億,則市值亦將有望相應(yīng)獲得增長。
標(biāo)簽：
